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□南京证券 周旭 年底之前这段时间，政策环境已出现较大变化，但由于全球市场仍在剧烈动荡，因此A股市场在较长时间内都需要政策救援以稳定投资者信心，纠正市场非理性行为。 我们认为，上市公司盈利增速不可避免从峰位回落，且离见底尚远，加上“大小非”解禁(反思“解禁之重”)对市场形成的供给冲击，A股市场形成趋势性机会的条件尚不具备。年底前的这段时间，A股市场有望由过去一年单边下跌转入横向震荡的过渡阶段，即实现“L”形中从竖到横的过渡，指数主要波动区间在1700点-2400点之间。因此，在投资策略上继续坚持防御优先的思路，估值具有足够的安全边际是投资的重要依据，在此基础上根据政策变革、产业投资者动向自下而上优选投资品种，作为战略性的配置。 策略一：寻找估值安全的防御性品种。将当前A股市场的估值与历史低点水平相比，我们发现，金融服务、公路、造纸行业低估，通信设备、汽车整车、房地产、钢铁、有色等基本相当，而综合、食品饮料、农林牧渔仍处高估。与香港H股比较，金融服务、路桥、通信设备、煤炭、建筑装饰、水泥的估值比较接近，而化学制药、房地产开发、有色的估值仍存在较大差距。 从防御角度出发，在经济下行周期下，现金流相对充沛的交通运输如公路、铁路、机场等具有一定的防御性特征。如果经济不出现“硬着陆”，无论以国际视野比较还是以历史估值衡量，部分商业银行的估值已接近底部水平。尽管影响银行盈利能力的几个因素依然存在，如净息差可能继续缩小、不良贷款率上升等，但未来货币政策的变化，对银行未必都是负面影响，如存款准备金率下调、信贷额度放宽，都可能提振银行股的股价。因此，相较于周期性行业，银行业盈利相对稳定，估值上已具备一定安全边际。 策略二：把握政策变革带来投资机会（税制改革和产业政策转变）。下一阶段，在保增长过程中，宏观调控政策的松动值得期待。税制改革已被视为保持经济增长的重要措施，其中增值税改革，对企业较为深远，若考虑企业实际的增值税率15%，实际退税额约在1400亿元。东北试行的经验表明，增值税转型政策可以促进固定资产投资，装备制造业为主要受益群体。 产业政策调整是国家长期方略，即使为保增长而加大经济刺激力度，对产业之间及产业内部仍旧是有保有压，对医药、铁路、轨道交通、电网传输、节能环保以及高科技领域如通信行业的投资会有较大的政策倾斜，这些行业中的优质企业经营环境有望得到持续改善。 策略三：自下而上追随产业投资者。最了解上市公司经营状况的是产业资本，资本市场过于情绪化的波动，使金融资本乐观的时候往往高估企业价值，而悲观的时候又极度低估企业价值。与3000点政策救市相比，“9·19”政策救市最大的差别在于国内最大的产业资本（国资委）认可市场投资价值，并开始付诸行动。 从历史来看，上市公司大股东增持的价格未必是最低区域，如2005年9、10月间宝钢集团、申能集团、上汽集团、广州发展集团等相继发生增持行为，其后股票价格较其增持均价格有10％－15%下跌，但事后结果表明，大股东增持阶段多属于公司价值被严重低估的时期。因此，国资委下属央企大量增持相关上市公司的行为可以从另一角度让金融资本认识上市公司价值，对估值已逼近历史低位的上市公司，跟随产业资本对选择战略性的投资品种是一条相当不错的路径。 | 
发表于 2008-10-31 10:01:00