认识熊市 躲避熊市

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认识熊市 躲避熊市

复旦大学金融与资本市场中心主任谢百三教授

2010年7月1日，上证指数沉重地收在2373点，与2009年12月31日的3282点相比，下跌27.7%；完全是一副熊市走势。它与中国亮丽的宏观经济数据形成鲜明对照，成为世界各国中表现最差的股市。

而环顾四周，又是很多股友深度被套；人们唉声叹气，怒声不绝，包括一些亲戚，也做得很差。反之，又几位好友高手，每逢大事必磋商、讨论、分析；对形势作出认真的研究判断；终于一次次躲过了股灾。

今天将去黑龙江大学管院，哈工大管院等讲学；临走前匆匆回忆，总结几点经验、教训，以飨读者、股友。

一、从战略上看清看透中国股市确是“牛短熊长”

中国股市1992年到过1400点，1993年到过1500点。2001年6月到过2200多点；而走到昨天的2373点，分别只涨了1.69倍、1.58倍和7.8%。而中国实体经济GDP1992年是2.69万亿；1993年是3.53万亿；2001年为10.96万亿元；2009年底为34.05万亿元，分别是当时的12.47倍、9.5倍和3.49倍。有人不认同这种比较，认为要拿上证指数开设时的95.79点比，这是不对的，当时股市每天只能限制涨一点点，被压着，只有拿放开后的常态比。但如果拿最高点6124点比，似乎也是2.78倍，差不多；这也不对；因为6124点只逗留了几天，就一泻千里向1660点跌去了；但中国实体经济的GDP则是稳步在上升，扎扎实实地前行；去年的33万亿；2010按加8%算，可达36万亿则是基本可信的。请看，中国GDP近年来的稳步向上态势：03年为11.67万亿；05年为18.38万亿；07年为25.7万亿；08年为30.1万亿。因此，我们见到江浙粤很多实体企业家都是成功的，但股市中多数人则好多打了个平手，甚至亏损。特别是学巴菲特的价值投资法者们，其实，巴菲特是美国上升长经济周期中的一个偶然成功典型，没有全球普遍意义；在日本1990年从3.89万点到今天的9200点20年大熊市中，一亿日本人中也出不了一个巴菲特；“学巴菲特”，“长期投资”，“心态好”其实成了不灵活机动、不战略转移、不游击战、不负责任地闭着眼睛自我安慰的代名词。有的人，股票亏了；还不听劝告，个性很强；其实是不肯、不敢割肉止损，不敢承认失败，不相信这是真刀真枪的博弈、战争的代名词。

中国股市由于以下几个原因，熊长牛短。①人民币不能自由兑换，国内资金多于国外，是个封闭式的中小股市。②股权分置改革还没完成；还有40-45%的1-2元的国家股、法人股没出来。③这些低价非流动股，加上创业板、中小企业板的锁定一年后要全流通的1-1.5元股，每天、每月都在悄悄地流出来，到市场上兑现。④社会主义国家传统计划经济时的老毛病“投资饥渴症”在股市中表现表现淋漓尽致，新股大发，贴着市价发，号称“市场化改革”。⑤中国股票相当一部分还是比美国、欧洲贵，市盈率比他们高，请看以下几个数据。

中外股票市盈率对比表

（单位：倍）

行业	A股市	市盈率	道琼斯工业股	市盈率
软件	同方股份	20.57	微软（Microsoft Corp.）	15.035
通讯	中兴通讯	28.92	ATT通信（AT&T Inc.）	10.922
电器	格力电器	14.64	通用电气（General Electric Co.）	11.111
石油	中国石油	17.03	埃克森美孚（Exxon Mobil Corp. ）	11.695
化工	辽通化工	27.93	杜邦（EI Du Pont de Nemours &Co.）	23.594
机械	中联重科	14.50	卡特彼勒（US Caterpillar Inc.）	14.844
饮料	承德露露	35.31	可口可乐（Coca-Cola Co.）	17.296
食品	双汇发展	43.44	卡夫食品（Kraft Foods Inc.）	13.979
零售	百联股份	43.66	沃尔玛（Wal-Mart Stores Inc.）	14.651
保险	中国平安	23.60	旅行者保险（Travelers Cos Inc.）	10.019
建材	北新建材	39.34	家得宝（US Home Depot Inc.）	16.779
医药保健	哈药股份	36.17	强生(Johnson & Johnson)	13.445

数据来源：wind资讯，Bloonberg(2009年9月18日中国A股及道琼斯工业股的数据)

当年一个国债从100元跌倒95元；我给朱镕基总理写信反映；说影响不好，会造成对国债的信用危机。（其实，那种跌肯定是短时的）；朱十分重视；立即将信批给财政部长刘仲黎马上改。现在好了，今年有大量新股破发（中小板、创业板，共有60多家破发）。就在这漫漫熊市中，证券界理论界竟然有人说：“破发”说明我们的改革达到了预期的效果，就是要让一级市场的人也亏，让他们回来买二级市场股票（大意）。世界各国证券界理论界会有人这么说、敢这么说吗?一家中资公司要去香港低价发新股，被联交所劝阻了，认为会影响香港股价。“市场化改革”，就是不管多高价，发多少新股，贴着市场发，你爱买就买，不买就不买；就好比好鱼好虾和臭鱼烂虾一起放在你面前；吃了拉不拉肚子，市场不管，你自己去管。这对吗？是爱护老百姓之举吗？一位国家领导说过：中国股市和国外不同，很多是普通市民、老工人、退休工人在做，要把它搞好（大意）。你们这么一批批新股几倍几倍地圈钱，套住普通老百姓，还是“市场化改革”吗；香港不是市场经济吗？美国、日本、香港这两年经济不好时，发了多少新股，占比例多少呢？

下一周，巨股农业银行要发了，还有8只中小企业板与创业板股同一周要发，一共一周发9只。这种密集地、不顾股市实际情况地狂轰滥炸地发新股对吗？正常吗？要爱护、呵护开户达1.4亿的中国股民啊！中国有4000多万家中小企业啊！

二、对所有政策要吃透、弄懂、理解透

今年以来的很多大政策，使人们充满幻想、憧憬，其实是空多于多。要吃透、弄懂，反复研究、理解透。

①“适度从宽货币政策不变”——其实今年三次提高准备金率达17%，是世界大国中最高的，央票也大量回笼货币。2009年靠新增贷款9.59万亿，新中国以来最多，股市被硬打起来的。现在一紧缩，回到常态，股市就回落了。

②“股指期货将带动大盘蓝筹股大涨”——结果不是；记得那天我在济南调研，上投摩根的一位青年研究员说：明天是高开低走；因为股指期货有利于做空；而且开始时限制很多、参加人少少；不会有实际作用。一语惊醒大家。结果第二天高开100多点，成为逃跑机会，大跌。到4月19日，现货期货破几个月平台而下。至今做股指期货的仅3-4万人；投机盘与长期持仓盘比例为15:1，全世界最高；现在它的作用是利于空方。

③“人民币升值会引来2005年式大牛市”——当晚，我们反复看央行公告；公告讲得很明确：a是汇率形成机制改革，不是汇率水平改革；b汇率水平没有大的变化与变动的基础；c与美元挂钩改成与一揽子货币挂钩（而此前美元对欧元升值了7.5个月）；d仍是“主动性、可控性、渐进性”。此外，当天“参考消息”一文报道，美国一位著名经济学家指出，在市场上，实际上是人民币对美元是疲软的。——这表明人民币不会大幅、很快地升值，当然，对股市的正面促进作用也不会很大。结果当天涨72点，又成了近期高点和逃跑机会。

三、房地产调控与国际板叫声不断

房地产是中国经济最重要的支柱产业，连着几十个行业；它的泡沫很大，必须调控；必须打；但不能硬打，蛮打，不能打死。我们对房地产的任何政策都处于“两难”之中。

2009年至今上海很多地方房地产涨了40-50%；而北京、深圳、北海、海口、三亚、杭州、南京、宁波都在飞快上涨。中央的调控，只能一次比一次坚决。

这次对第二套房贷款按1.1倍，只能贷50%；第三套以上不贷的做法，对全国大中城市房地产市场平抑起了釜底抽薪之作用。深圳房价终于低头；上海成交量为06年以来最低。

这种高压态势还会坚持下去。房地产长期不涨就会跌，贷款炒房者必无法忍受大量利息支付，而只得变现房子。多套买房者的依托就是房价涨，去还利息。这样，在高位不涨半年或一年，就可能往下走。（当然还要看各地政府是否配合，如果不配合就麻烦。）

房产冷，各行冷。看看钢铁，已跌价无人要了；银行可贷款之处不多了，房产、银行业绩一下来，加之相关几十个产业一冷；股市就冷了。

还有个喋喋不休在耳边叫的“国际板”；只要股市走稳，走牛，就想今年推出来，一直在吹风、打招呼；让你心里有准备。其实“国际板”出来不是心理上压力，是实实在在的压力，汇丰控股募50亿英镑等于500亿元人民币，受的了吗，应该吗？日本怎么就不肯让中、美、欧各国去发新股呢，几千家上市公司，外企仅十几个。

总之，宏观上，股市处于困难状态。

对于任何政策，都要实事求是地学习、吃透，千万不要人云亦云，听半句话当真理；钱是自己的；话是别人的。

当然，笔者上述讲的是过去半年。希望下半年股市能稳定下来，有的事是可以做的，例如新股停发、少发；增发、配股拖一拖；“市场化改革”对不对，开开听证会，研讨会，让投资者、机构来评评。

大家要控制仓位，学好游击战术；慎之又慎。

巴菲特的一句名言，始终记在心里：“投资的第一条原则是不要输钱，第二条原则是记住第一条原则。”

因此，不是赢钱，首先是不亏。“只有保存自己，才能有效地消灭敌人”,毛主席也讲过同样的话。由于上述原因，我们对今年上半年中国股市抱着一种沉重的敬畏感，不敢贸然大量介入，小心翼翼，冷静观察，我们认为耐心等待冷静观察也是一种投资。——其实，在我的朋友当中还有做的很好的人，他们主要做固定收益凭证等一些可靠的证券以及在股指期货上做空。可见股市还是有机会的。