谢国忠：雷曼出局，机制谋变

588

2008年09月22日 市场报
□本报记者 张然


158年的典型老牌投行居然最后以倒闭终结，这将迫使其他机构按市值定价。有多少机构会因此倒下呢？

　

　　作为华尔街四大投资银行之一，雷曼兄弟在投行界已经出局，这反映出整个投行业怎样一种现状？投行今后的日子将怎么过？为此，记者采访了著名经济学者、曾在大型投行摩根斯坦利中国区任首席经济师的谢国忠先生。

　　日子难过自己扛

　　记者：雷曼虽然申请破产保护，但它持有的次债、低级衍生债太多，最后起死回生的希望很小。这一波危机次贷风波是直接原因吗？

　　谢国忠：雷曼没有起死回生的机会，你从消息就可以知道，巴克雷银行介入了。身子都找不着了，“皮之不存，毛将焉附？”对于雷曼这样的投资银行，次贷是其中一个导火线。今天会垮，根本原因还是在于自身。

　　像雷曼这类投资银行，过去都是靠不断提高杠杆操纵资本。它们进行投资经营活动，靠的就是资本集中。在它们的杠杆操作里，已经超过了30倍的幅度。这一来，过度使用杠杆，很容易引起资产的膨胀，造成资不抵债。资不抵债的下场，现在大家都看到了。

　　记者：雷曼到最后是市场、机构、政府都离它而去，用我们中国的成语，是不是有点“众叛亲离”的味道？

　　谢国忠：雷曼兄弟起家时，经营面较窄。这些年，形势变化，它又固执得很，业务面没有扩大，也不转换经营模式。它没有(也不肯)将杠杆降低，同时它融资不力，行动磨蹭，希望以拖待变。但形势恶化太快了，愈是这样，融资的可能性就愈无望。就因为它迷恋杠杆，最后日子过不下去了，政府也撒手，没人替它扛。

　　这次次贷危机投行都有份

　　记者：贝尔斯登、雷曼倒了，美林委身他人了，传说摩根也难受了，它们陆续跨掉或遭遇经营困局，算不算整个投行业面临空前的危机？

　　谢国忠：那当然。日子是不好过，肯定不好过了。投行杠杆过度，实际资本比例不断下降，信用受到质疑，投资者没法不抛弃它们。按道理，遇到这样的困局，这些投行应该退回到原来的经营模式上去。而按照原来的经营模式，它们就应该扩大资本额，降低杠杆。但是，华尔街的许多机构，尤其是像雷曼这样的投资银行，都仍然迷信杠杆。

　　打个比方，你原来拿着100元去借3000元，现在你的股价贬至几十美分甚至几美分的时候，你自己那100元变成10元钱的时候，你还能借到钱吗？这种情况下能没有危机吗？

　　记者：华尔街的难兄难弟多了，对整个金融体系是怎样一种冲击？

　　谢国忠：我前面说过了，日子不好过，首先是投行自己造成的。但大家都像雷曼那样拖拉不行动，整个金融体系的过度杠杆化得不到改变，那就只好大家来一齐扛了。过度杠杆化产生了廉价的信用，廉价的信用已经助长了美国的消费。结果是，华尔街和美联储一道，轻易创造了那些低估了风险同时又让人很难懂的产品。我在博客上说了，在我看来，整个美国金融体系也许已经是负资产。就像我刚才给你比喻的那样，如果杠杆资产贬值10%，也许就没有任何资产了。美国金融体系过度杠杆化，以至于难以承受大幅的资产价格贬值。如果要去杠杆化，规模应该超过6万亿美元，这相当于雷曼兄弟受困资产的10倍。那么多的去杠杆化意味着资产价格将出现大的缩减。但是，美国金融体系杠杆化太多了，以至于很难承受。这可能意味着整个金融体系已经破产。

   机制谋变是出路

　　记者：雷曼作为158年历史的机构，可以称是典型的老牌投行了。这么老的投行居然最后以倒闭终结，是不是投行业本身的机制存在问题？

　　谢国忠:可以说，高倍杠杆操作这条路是走不通了。另外，作为投资银行生存的另一个配角——声誉机制，也因为杠杆的滥用而导致最后资不抵债而评级日益降低，直到没有生存空间。如果雷曼兄弟卖掉它的CDO部分和其他有问题的资产，它的市场价格有可能接近于零。这将迫使其他机构按市值定价，有多少机构会因此倒下呢？我们不知道。

　　记者：今年3月，因为利润下滑20%至30%，标准普尔就将高盛和雷曼兄弟的前景评为负面；而在此前，标普也对美林、摩根有相同评价。现在看来，已经有一半被言中了，剩下来的那一半会怎样？其他华尔街的投行们接下来该怎么办？

　　谢国忠：降低杠杆，就是得降低杠杆。对整个美国经济来说，去杠杆化的比例太大，市场难以消化。但对投行来说，你要生存，降低杠杆是必须走的一条路。你要重新找回信用，你就得形成一个良好的资产体系。你要去看看资金从哪来，有的投行就在找银行结合。美林就是在走这样的路子。假设有了银行资产的保障，你受影响面就可能降低。

　　让你降低杠杆，就最好是回到20多年前的做法，不是以资本集中型，而是回到非资本型。从事中介业务，强化固定收益部门，这些传统投行的做法，也许可以让投行找到变革的办法。如果不这样做，机会都没有。

　　中国投行能学到什么

　　记者：经过雷曼事件，包括我们中国在内，全球的投行机构现状怎么样？

　　谢国忠：肯定也是危机四伏。因为它们之间，相互有投资，有的程度很深，难受的程度跟华尔街的机构们差不多。包括中国的许多银行，它们也有投行业务，也多多少少向雷曼投进去数亿美元，这些从有关的消息中就能看到。投进去，风险就来了，你一家投行出问题，其他投行的收益、资本结构、资信、声誉、团队全会受到不同程度的影响。当然，我们中国所受的直接影响不大，向雷曼的投资额较小，造成不了太大冲击。

　　记者：投行业对中国来说，是一个新兴行业，全球大投行的危机，对中国是最好的老师。我们从中可以学到什么？

　　谢国忠：就是别依赖杠杆，那是不可靠的，使用过度是害人害己。我们的企业，原来不也做得好好的吗？现在要是发现自己有偏差，转个方向，起码不至于步雷曼兄弟的后尘。