沈明高：应避免美国救市中国“埋单” 《财经》记者 李增新  第七期《财经·宏观周报》认为，美国政府的救援计划，可能使中国用优质资产置换流动性较差的美国国债，中国需采取措施，在确保投资风险可控的情况下，分享被救助企业的成长性 【《财经网》专稿/记者 李增新】美国7000亿美元的救援计划，可能使包括中国政府在内的外国投资者为其“埋单”，《财经》首席经济学家沈明高表示。
在《财经》研究部9月28日推出的第七期《财经·宏观周报》中，沈明高指出，美国政府救市的结果可能是，中国购买美国政府国债，美国政府用国债置换金融机构的不良资产，美国金融机构或其他投资者再利用资产置换增加的资金投资于中国，这相当于中国用流动性较好的优质资产，置换了流动性较差的美国国债。
美国华尔街金融危机触发了全球政府的救市潮，最引入注目的是近期美国政府提出的7000亿美元的救援计划。从目前的方案来看，美国政府发债融资是救援资金的主要来源。为配合此计划，美国政府拟提高国家法定债务上限，从原来的10.6万亿美元提高到11.3万亿美元。考虑到财政部接管“两房”等其他债务安排，美国政府通过发债救援的规模将远超7000亿美元。
在美国财政部目前9.5万亿美元的国债余额当中，美国以外的政府和投资者持有的债券比重高达27.9%。2003年初，外国投资者持有不到美国国债余额的20%，这一比例在去年6月至今年6月期间共上升了3.2个百分点（图1）。从增量来看，外国投资者的贡献更加惊人。同期，美国国债余额共增加了6243亿美元，其中72.7%为外国投资者的增持，远高于这之前一年的47.8%。  | |
中国是美国国债的第二大债权国。中国政府持有的美国国债余额到今年6月底已达5038亿美元，占全部余额的5.3%，比一年前高0.9个百分点，而在2003年以前，这一比例不到2%。在所有外国投资者持有的美国国债余额中，中国占19.4%。今年7月，中国持有的美国国债余额又增加到了5187亿美元，仅次于日本的5934亿美元。
这意味着，包括外国政府在内的外国投资者，可能将为美国的救援计划“埋单”，沈明高说。
与大多数其他国家相比，中国被迫“埋单”的情形可能更为严重。一方面因为中国是美国国债的第二大债权人和全球最大的外汇储备国，巨额外汇储备投资的选择余地比较小；另一方面，持续不平衡的经济增长方式，减少了中国政府在外汇储备投资方面的主动性。
中国为美国的救援计划“埋单”，不仅体现在中国外储购买美国国债，还表现在这些投资可能面临的风险和收益不对称。
第一，美元贬值的风险增加。美国的救援计划若能在两年内完成，美国财政赤字将攀上万亿美元的关口，偿债压力将进一步推高美国经常账户赤字，导致美元贬值。除非有美国经济的强劲反弹对冲，弱美元将增加人民币升值的压力，人民币计价的美国国债投资缩水将不可避免。
第二，美国通胀风险将进一步削弱美元的购买力。美国进口价格将随美元贬值而上升，由于美国主要的消费品以进口为主，有可能引发未来的通胀风险。如果中国政府持有长期的美国国债，真实回报有可能为负。
第三，流动性风险上升。如果过多地持有美国国债，对中国而言，美国国债的流动性将显著下降。如果遇到大量的外资撤离中国，中国被迫出售美国国债时，国债价格很可能大幅下降。
第四，更为严重的是，有可能造成中国购买美国国债，美国政府用国债置换金融机构的不良资产，美国投资者利用资产置换增加的流动性投资于中国，结果相当于中国用流动性好的优质资产置换了流动性差的美国国债。换句话说，中国与美国签订了一个资产互换合约，用中国高成长性的资产与美国固定收益的资产互换。除非中国能够获得一个合理的固定收益率，否则中国很可能承担了巨额风险，却没有得到合理的回报。
为避免持有美国国债贬值的可能，包括中国在内的美国国债的主要投资者和债权国需要采取联合行动，在确保投资风险可控的情况下，分享被救援企业的成长性。这可能包括以下途径：
第一，要求一个通胀溢价，即通过将国债收益率与通胀挂钩的方式，将国债的真实收益率保持在一个合理的水平，这相当于一个浮动收益率债券。
第二，要求一个合理的收益期权，如果美国政府通过购买“坏资产”获得的股权增值，美国国债的投资人可以分享相应的收益，这相当于美国政府发行了一个可转债，债券持有人在适当的时候可以决定是否将债券转成股权。
第三，将购买美国救援债券与救助特定公司挂钩，这类似于巴菲特投资高盛。根据公告，巴菲特将认购50亿美元高盛长期优先股，股息为10%，还将获得买入50亿美元普通股的认股权证，可在五年内行使，行使价为每股115美元。
《财经·宏观周报》第七期的内容还包括“《财经网》专栏作家对话——华尔街错在哪？”。本期为《财经》记者与中国银监会首席顾问沈联涛，就美国次贷危机的根源、危机进一步深化的影响、以及对中国的启示等问题进行的讨论。 | 
发表于 2008-9-29 09:50:00